Учебное пособие: Основы финансового менеджмента

С другой стороны, значение IRR может трактоваться как нижний гарантированный уровень прибыльности инвестиционных затрат. Если он превышает среднюю стоимость капитала в данном секторе инвестиционной активности и с учетом инвестиционного риска данного проекта, последний может быть рекомендован к осуществлению.

Наконец, третий вариант интерпретации состоит в трактовке внутренней нормы прибыли как предельного уровня окупаемости (доходности) инвестиций, что может быть критерием целесообразности дополнительных капиталовложений в проект.

Внутренняя норма прибыли находится обычно методом итерационного подбора значений ставки сравнения при вычислении чистой текущей стоимости проекта. Специальные микрокалькуляторы, а также все деловые пакеты программ для персональных компьютеров, включая табличные процессоры, содержат встроенную функцию для расчета IRR.

Объективность, отсутствие зависимости от абсолютных размеров инвестиций и богатый интерпретационный смысл делают показатель внутренней нормы прибыли исключительно удобным инструментом измерения эффективности капиталовложений.

Рост предприятия предполагает увеличение следующих показателей его экономической деятельности – объема продаж, прибыли и авуаров. Различают внешний и внутренний рост предприятия. При внутреннем росте повышение продаж и прибыли осуществляется за счет более эффективного использования внутренних ресурсов предприятия (повышение производительности труда, квалификация персонала и т.д.), причем финансирование может быть осуществлено за счет внутренних или заемных средств.

Внешний рост происходит во взаимодействии с другими предприятиями за счет приобретения части их авуаров или акций путем слияния с ними.

При объединении двух или более предприятий происходит их слияние, в результате которого остается только одно предприятие, берущее на себя авуары и долги остальных предприятий. При этом возникает полностью новое предприятие.

Задание 1. Какие мотивы подталкивают предприятия к слиянию и какой вариант, с Вашей точки зрения, наиболее эффективен в условиях современного развития экономики России? Для каких предприятий, производственных или кредитных, наиболее приемлем, например, вариант холдинга? Обоснуйте свой ответ. На каких результирующих показателях финансовой деятельности фирмы отразится рост предприятия?

Основой слияний и поглощений всегда выступает конкурентная среда, а точнее, ее изменения. Они становятся все более существенными и стремительными по мере развития экономики. Глобализация, диверсификация, технологический прогресс, либерализация рынков – каждый из этих факторов постоянно воздействует на оценку активов компании и прогнозы ее функционирования.

Все четыре известных в мире волны слияний и поглощений начиная с 1890-х гг. связаны, так или иначе, с указанными факторами. Пики сделок слияния и поглощения приходятся на периоды структурных изменений, промышленных кризисов и подъемов, инфляции, технологических революций, когда происходит существенная организационная перестройка экономики и переоценка ее активов. Прибегая к слияниям и поглощениям в подобных условиях, компании могут преследовать всевозможные цели:

Защитные:

·  приобретение дополняющих активов;

·  усиление позиции на рынке;

·  избавление от конкурентов путем покупки их активов и захвата соответствующей доли рынка;

Инвестиционные:

·  размещение свободных средств (в этой связи часто упоминается так называемая «теория агентских издержек», или свободных денежных потоков, согласно которой менеджеры компаний, генерирующих значительные свободные денежные потоки, не имея привлекательных инвестиционных проектов, избегают выплачивать повышенные дивиденды акционерам и «уводят» деньги из компании, финансируя слияния, часто неэффективные;

·  участие в прибыльном бизнесе;

·  скупка недооцененных активов;

·  использование управленческих навыков;

·  инвестирование излишков наличности;

·  приобретение антициклических или балансирующих активов для портфеля;

Информационные:

·  получение информации о технологиях и затратах поставщиков (например, покупка IBM нескольких производителей микропроцессоров);

·  получение информации о потребителях изготовляемой продукции (покупка оптовыми фармацевтическими компаниями нескольких аптек для изучения потребительского спроса и его динамики);

Протекционистское установление барьеров для входа на рынок потенциальных конкурентов с помощью:

·  диверсификации деятельности, которая дает больший контроль рисков (ценовых, валютных и др.), стабильность и опыт из других производственных сфер, недоступный другим компаниям;

·  сокращения времени выхода на данный рынок и получения преимущества первого хода;

·  сохранения стабильности и емкости рынка. Приобретение существующей компании дает одновременно и нужные производственные мощности, и долю на рынке. Создание же дополнительных мощностей может привести к их избытку и снизить уровень цен, следовательно, обесценить инвестиции;

·  выхода на рынки других стран (ЛУКОЙЛ, Газпром).

Другие:

·  создание партнерства или привлечение стратегического инвестора в свою компанию;

·  выделение части бизнеса в отдельную бизнес-единицу или компанию;

·  продажа части акций;

·  стремление получить налоговые льготы;

·  повышение качества управления, снижение и/ или устранение неэффективности;

·  реализация личных интересов менеджмента компании. Такого рода слияния и поглощения, как правило, наиболее подвержены неудачам. Личные интересы могут быть различны. Например, теория гордыни описывает ситуацию, когда менеджмент компании-покупателя считает, что он способен лучше выявить потенциал компании-цели, чем фондовый рынок. В результате цена, заплаченная за слияние, значительно превышает рыночную стоимость компании-цели, что наносит серьезный ущерб акционерам при отсутствии ожидаемого синергетического эффекта.

Наиболее часто слияния и поглощения проводятся ради достижения синергетического эффекта, в том числе на основе доступа к высоким технологиям и хорошо налаженным организационно управленческим навыкам, что проявляется в следующем:

·  операционная экономия – повышение эффективности за счет устранения дублирующих функций в каждой из объединяющихся компаний, централизации маркетинга, снабжения, управления финансовыми потоками;

·  вертикальная интеграция – снижение издержек благодаря: улучшению управления и координации всей технологической цепочки; уменьшению рыночной стоимости ресурсов в интегрируемых производствах; повышению контроля качества и защиты собственной технологии и на этой основе обеспечению выполнения обязательств;

·  комбинирование взаимодополняющих ресурсов, когда мелкие компании поглощаются крупными, так как способны обеспечить конкурентное преимущество;

·  повышение эффективности корпоративного управления на основе перераспределения собственности от неэффективного менеджмента в пользу более эффективного.

В современной России довольно долго превалировали враждебные слияния, как правило, с неэтичными действиями против партнеров. Однако в последнее время популярность таких методов уменьшается, что, по мнению специалистов, прежде всего связано с изменениями в законе о банкротстве. Кроме того, теперь крупные известные отечественные компании стараются сохранить репутацию. В настоящее время враждебные поглощения происходят в основном на уровне средних и небольших региональных компаний – там, где уровень правовой и деловой культуры достаточно низкий.

Поглощения в целом и в особенности враждебные поглощения фактически выполняют функции рынка корпоративного контроля. Рынок корпоративного контроля получил наибольшее развитие в России с конца 1990-х – в начале 2000-х годов. Его активизация была связана, прежде всего, с экспансией крупнейших корпораций страны.

К положительным последствиям враждебных поглощений можно отнести то обстоятельство, что фактически только враждебные поглощения через насильственную смену менеджеров гипотетически ведут к компенсации несовершенства корпоративного управления.

Рекордным для российского рынка слияний и поглощений был 2005 год. Общая сумма совершенных сделок по покупке компаний составила $58,9 млрд. При этом треть всего рынка слияний и поглощений ($17,4 млрд) в 2005 году приходилась на госкомпании.

Количество слияний и поглощений в России будет расти за счет консолидации компаний и их экспансии в регионы, а также за пределы страны. В основном консолидированы только сырьевые отрасли. Вступление России в ВТО также станет катализатором рынка. Страна встраивается в мировую экономику, что связано с неминуемым усилением конкуренции между отечественной продукцией и импортом. Ради собственного выживания компании вынуждены консолидироваться и формировать целостную производственную цепочку. Чем быстрее будет расти и консолидироваться отечественная экономика, тем больше сил международные альянсы станут прилагать для выхода на рынок.

Холдинг-компания – акционерное общество, владеющее контрольным пакетом акций юридически самостоятельных банков и небанковских фирм с целью осуществления контроля над их операциями.

В настоящее время не допускается создание холдингов в следующих сферах деятельности:

·  торговля товарами производственно-технического назначения;

·  сельскохозяйственное производство, обеспечение сельского хозяйства;

·  общественное питание, бытовое обслуживание населения;

·  транспорт (кроме железнодорожного, трубопроводного).

ХК могут быть созданы при:

·  преобразовании крупных предприятий с выделением из их состава юридических лиц;

·  объединении пакетов акций юридических лиц;

·  учреждении новых АО.

Холдинги занимают большую долю в численности занятых и выпуске топливно-энергетического комплекса, черной и цветной металлургии, химической и нефтехимической промышленности и отрасли связи. В большинстве отраслей (исключение в данной выборке составляют предприятия легкой и пищевой промышленности) в холдинги входят более крупные предприятия.

Выигрыши предприятий от принадлежности к холдингам связаны преимущественно с лучшей адаптацией к рыночной среде, улучшением положения на рынках продукции, а также получением доступа к инвестициям в противоположностям выигрышам, возникающим благодаря специальным отношениям с органами исполнительной власти различного уровня. Улучшается маркетинг продукции, предприятие, входящее в холдинг, выигрывает от использования новых технологий. Немаловажен фактор защиты от недружественных поглощений.

Задание 2. В самофинансировании роста предприятия основную роль играют прибыль, а также дополнительный выпуска акций в качестве соответствующих источников финансовых средств.

Рассмотрите следующую ситуацию:

Два предприятия по реализации двигателей располагают одинаковыми активами – по 100 тыс. долл. каждое.

Предприятия приобретают двигатели у производителя по цене 500 долл. Первое предприятие продает 2000 двигателей в год по цене 550 долл., а второе предприятие – 1000 двигателей по цене 600 долл. каждый.

Прибыль за год:

Эффективность использования фондов (оборот фондов):

Норма прибыли (рентабельность):

Ответьте на вопросы:

а) каковы конечные результаты работы предприятий (I > II; II > I; I = II)?

б) какова эффективность использования фондов (где она выше)?

в) у какого предприятия выше рентабельность?

На чем должны сосредоточить свое внимание менеджеры I и II предприятия, чтобы улучшить конечный результат – прибыль? Как связаны между собой прибыль и оборот фондов? В какой зависимости находятся прибыль и рентабельность? Почему прибыль является ресурсом самофинансирования роста предприятия?

Прибыль за год:

1 предприятие: (2 000 * 550) – (2 000 * 500) = 100 000 долл.

2 предприятие: (1 000 * 600) – (1 000 * 500) = 100 000 долл.

1 предприятие = 2 предприятие

Для повышения прибыли менеджеру 1 предприятия необходимо повышать цены, менеджеру 2 предприятия – расширять рынок сбыта.

Эффективность использования фондов:

1 предприятие: 1 100 000 / 100 000 = 11 долл.

2 предприятие: 600 000 / 100 000 = 6 долл.

1 предприятие > 2 предприятие

Чем выше выручка (ниже затраты) а соответственно и прибыль, тем больше будет показатель фондоотдачи.

Норма прибыли:

1 предприятие: 100 000 / 100 000 = 1

2 предприятие: 100 000 / 100 000 = 1

1 предприятие = 2 предприятие

Прибыль и рентабельность находятся в прямой зависимости.

Прибыль, остающаяся в распоряжении предприятия, в первую очередь направляется на накопление, обеспечивающее его дальнейшее развитие, и только в остальной части – на потребление.

Распределение чистой прибыли отражает процесс формирования фондов и резервов предприятия для финансирования потребностей производства и развития социальной сферы. Так как прибыль – источник производственного, научно-технического и социального развития, ее отсутствие ставит предприятие в крайне сложное финансовое положение, не исключающее банкротство.

Задание 3. Сравните деятельность двух компаний – А и Б – на предмет инвестирования в них своего капитала. Согласно трехфакторной модели разложения их рентабельности (интерпретация модели Дюпона) этот показатель у каждой компании выглядит так:

(А) 26,9% = 5,6% ´ 1,2 ´ 4,0

(Б) 11,3% = 6,2% ´ 1,3 ´ 1,4

или:

Какая из компаний заслуживает внимания инвесторов? Можно ли судить о степени риска в каждой компании по приведенным данным? В какой компании они выше?

Раскройте содержание каждого компонента трехфакторной модели Дюпона и их роль в формировании показателя рентабельности капитала фирмы.

При возрастании рентабельности акционерного капитала по этой формуле можно определить за счет чего это произошло:

1.  Благодаря увеличению чистой прибыли (ЧП) на каждый рубль оборота;

2.  За счет более эффективного использования активов;

3.  За счет изменения акционерного капитала (рационального использования);

4.  За счет сопряженного воздействия факторов.

Анализ показателя чистой прибыли, приходящейся на собственный капитал, используется и при решении вопроса, насколько предприятие может повысить свои активы в будущем без прироста привлеченного капитала (кредитов и займов), т.е.:

а) при выборе рациональной структуры капитала;

б) при решении вопроса об инвестициях во внеоборотные и оборотные активы.

Перечисленным в формуле Дюпона факторам, как по уровню значений, так и по тенденции изменения присуща отраслевая специфика, которую также следует принимать во внимание. Так, например, показатель ресурсоотдачи (ВР/А) может иметь невысокое значение в высокотехнологичных отраслях, отличающихся повышенной капиталоемкостью (тяжелое машиностроение, электротехника и др.). И, наоборот, показатель рентабельности продукции (ЧП/ВР) в них будет относительно высоким.

Изучая уровень рентабельности во временном разрезе, необходимо учитывать три главные особенности данного показателя, важные для получения обоснованных выводов.

Первая особенность связана с временным аспектом деятельности предприятия. Коэффициент рентабельности продукции определяется итогами работы предприятия за отчетный период. Вероятный эффект долгосрочных инвестиций он не отражает. Когда предприятие переходит на новые перспективные технологии или виды продукции, требующие больших инвестиций, рентабельность капитала может временно снижаться. Если инвестиционная стратегия выбрана правильно, то понесенные расходы в будущем окупятся. Поэтому уменьшение рентабельности в отчетном периоде нельзя рассматривать, как негативный фактор в деятельности предприятия.

Вторая особенность определяется фактором риска. Многие управленческие решения связаны с выбором (дилеммой): высокая прибыль или минимальный риск. При первом варианте – решения ориентированы на максимизацию прибыли, что сопряжено с высоким риском. При втором варианте, наоборот, прибыль и риск минимальны.

Третья проблема связана с особенностями оценки составляющих элементов показателя рентабельности собственного капитала. Числитель дроби (ЧП/СК), то есть чистая прибыль, динамична и отражает результаты деятельности и сложившийся уровень цен в основном за истекший период. Знаменатель показателя, т.е. собственный капитал складывается в течение ряда лет. Он выражен в книжной (учетной) оценке, которая может существенно отличаться от текущей (рыночной) оценки.

Более того, книжная оценка собственного капитала не имеет отношения к будущим доходам предприятия. Действительно, не все параметры могут быть отражены в балансе предприятия. Например, престиж компании, торговая марка, современные технологии, квалифицированный управленческий персонал и другие параметры не имеют стоимостной оценки в отчетности.

Поэтому рыночная цена акций акционерного общества может значительно превышать учетную цену. Таким образом, высокое значение коэффициента рентабельности не эквивалентно высокой отдаче на инвестируемый капитал в данную компанию. При выборе финансовых решений необходимо ориентироваться не только на рентабельность собственного капитала, но и принимать во внимание рыночную цену компании. «Цена фирмы» при ее продаже (Гудвилл) отражается в составе нематериальных активов (на счете 04) и характеризует ее деловую репутацию.

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9, 10, 11, 12, 13, 14, 15